摘要：財務管理的目標是企業價值的最大化，其中企業的價值包含新創造的價值以及企業未來創造價值。當期凈利潤反映了企業歷史時期創造的價值，并未體現出企業未來創造的價值。在會計持續經營的假設下，企業在未來所創造的價值一般是根據企業每一年創造的現金流量與企業應對運營風險的貼現率而定;以往該體系體現出企業增加的利潤收入，實際代表著企業的價值，而并未體現出企業的現金能力。

　　關鍵詞：杜邦分析,現金流,收益質量,財務分析

　　1 杜邦財務分析體系

　　1.1 傳統的杜邦分析體系

　　杜邦財務分析體系是利用各財務指標間的內在關系，對企業綜合經營理財及經濟效益進行系統分析評價的方法。該體系是以權益報酬率為核心指標，將企業在盈利、運營、償債等多方面的能力整合起來，構成一個可直接反映出企業的運營情況及財務狀況的指標體系。杜邦財務分析體系中的幾類財務指標之間的關系是：

　　凈資產收益率=■

　　=■×■×■

　　=銷售凈利率×總資產周轉率×權益乘數

　　目前，社會經濟持續發展，信息使用者對財務信息質量的要求不斷提高，傳統的杜邦分析體系需要一些補充和完善。

　　另外，傳統的杜邦分析體系的利潤指標主要基于權責發生制而提出的，雖然該指標可從整體上體現出企業的運營效果及收益水平，卻無法反映出企業的盈利質量。信息使用者一定要認識到，只有能夠直接轉化成現金的收益才是企業獲得的真正的利潤。一部分企業的凈利潤頗高，但經營活動缺少現金流量支持，而是以盈余管理或不良應收款項作為運營動力，這樣根本無法保證盈利質量。而要確保企業的盈利質量，就必須有一定的現今流量作為基礎，通過控制現金流量，全面、綜合的分析企業的盈利情況。根據上述論證可得出結論，傳統的杜邦體系能夠準確體現出企業盈利狀況，但不能反映出企業的盈利質量。

　　1.2 改進的杜邦分析體系

　　傳統杜邦體系最大的缺點是并未將現金流量指標納入企業盈利情況分析的過程之中，致使信息使用者在分析企業經營業績，特別是投資者對上市公司經營業績進行分析的過程中都要被賬面盈利信息所誤導。為了能更真實的反映企業的盈利能力，我將經營活動現金凈流量引入杜邦分析體系，其主要財務指標的關系為：

　　凈資產收益率=■

　　=■×■×■

　　=■×■×■×■

　　=凈利潤現金比×銷售現金比×總資產周轉率×權益乘數

　　其中﹕

　　凈利潤現金比反映了企業的凈利潤與經營活動現金凈流量的協調和相關程度，即凈利潤在多大程度上得到了現金流量的支持。所以，企業可以通過分析該指標值來確定本期凈利潤與經營現金流量的差異，評價其收益品質。通常該比值越接近越好。

　　全部資產現金回收率反映企業資產的經營收現水平，其為銷售現金比乘以總資產周轉率，表明每元資產通過經營活動所形成的現金凈流入，一般來說，該指標越高，說明企業資產的利用效率越高，獲現能力越強。

　　銷售現金比是從現金流量角度評價企業核心盈利能力的最重要的指標，反映企業通過主營業務產生現金流量的能力，即每實現一元的銷售收入所帶來的經營現金流量。通常，該比率越高越好。

　　總資產周轉率是考察企業資產運營效率的一項重要指標，體現了企業經營期間全部資產從投入到產出的流轉速度，反映了企業全部資產的管理質量和利用效率。通過該指標的對比分析，可以反映企業本年度以及以前年度總資產的運營效率和變化，發現企業在資產利用上的差距，促進企業挖掘潛力、積極創收、提高產品市場占有率、提高資產利用效率。一般情況下，該數值越高，表明企業總資產周轉速度越快。銷售能力越強，資產利用效率越高。

　　權益乘數是指資產總額相當于股東權益的倍數，表示企業的負債程度，權益乘數越大，企業負債程度越高，資產負債率就越高，帶來的財務杠桿效應越大，對凈資產收益的貢獻越大。但是，過高的資產負債率同時也意味著較高的財務風險。

　　2 改進的杜邦分析體系的應用

　　杜邦分析法可以解釋指標變動的原因和變動的趨勢，為采取措施指明方向。下面以羚銳制藥為例，說明杜邦分析的應用。其基本財務數據及財務指標如下：

　　2.1 對凈資產收益率的總體分析

　　羚銳制藥2007至2009年度的凈資產收益率分別為9.76%、4.75%和4.17%，呈現逐年遞減趨勢;其中2008年比2007年降低了51.39%，2009年較2008年降低了12.16%，這表明公司自有資產獲利能力在降低;但由于其下降幅度的降低，說明公司正在改善其自有資本的獲利能力，加強其各方面的管理。

　　2.2 對凈資產收益率的進一步分析

　　凈資產收益率=凈利潤/凈資產

　　=凈利潤現金比×全部資產現金回收率×權益乘數

　　2007年：9.76%=5328812/545，094，788=312.02%*2.01%*1.56

　　2008年：4.75%=25，140，196/529，671，126=25.71%*10.76%*1.72

　　2009年：4.17%=26，000，340/623，597，930=27.68%*9.76%*1.54

　　第一層分解表明，2008年同2007年相比，其凈利潤減少了絕對數為28，087，917，相對數為111.73%;2009年同2008年相比，其凈利潤有小幅度增加，增加的絕對數為860145，相對數為3.31%;但由于其凈資產的增加幅度為15.06%，大于其凈利潤的增加幅度，抵消了凈利潤的增加對凈資產收益率的貢獻;這主要是由于08年全面金融危機的爆發以及09年經濟的復蘇導致其凈利潤的變動;第二層分解表明，影響凈資產收益率的主要是凈利潤現金比和全比資產現金回收率，權益乘數僅有小幅變動，影響不大。其中2008年比2007年其凈利潤現金比下降了286.31%，全部資產現金回收率上漲了8.75%。

　　2.3 對凈利潤現金比的分析

　　從表一可以看出，羚銳制藥的凈利潤在2008年大幅度下降，而在2009年有小幅度的回升;從其經營活動現金凈流量看，2007年的經營活動現金凈流量比凈利潤低36，168，972 ，而08、09年是經營活動現金凈流量顯著高于凈利潤。眾所周知，經營活動現金凈流量有直接法和間接法兩種計算方法，不管用哪種方法計算的經營活動現金凈流量應該相等;而間接法是根據凈利潤加上非付現成本計算出來的，所以經營活動現金凈流量不可能低于凈利潤;另外，從凈利潤和經營活動現金凈流量的變動上也可看出其2007年的經營活動現金凈流量低估了。從而其07年的凈利潤現金比不可靠，需要大幅度調減;從2008年到2009年的凈利潤現金比看，其變化不大，說明收益質量較好。

　　2.4 對全比資產現金回收率的分析

　　由于2007年的數據存在造假，其不具有可比性;從08到09年看，其全部資產現金回收率下降了1%，說明其每元資產通過經營活動所形成的現金凈流入能力下降，即其資產的利用效率下降;這主要從兩方面分析。

　　2.4.1 對銷售現金比的分析

　　從表二可看出，09年同08年相比，其銷售現金比下降了2.97%，這是由于09年比08年其經營活動現金凈流量減少了3，842，270，百分比為4.09%，以及銷售收入增加了29，200，155 ，百分比為7.42%所引起的;這可以表明羚銳制藥的主營業務產生的現金能力下降，公司應該加強其應收賬款的管理。

　　2.4.2 對總資產周轉率的分析

　　表二表明，08年和09年，羚銳制藥的總資產周轉率基本沒變，分別為0.40和0.41;這說明公司的總資產平均需要2.5年才能周轉完一次，其資產的利用效率低。從表三看，09年同08年比，其主要周轉率指標變動不顯著;其中應收賬款周轉次數增加了0.52，其中09年同08年相比，應收賬款下降了18565243;銷售收入下降了13533909，這一方面說明公司的資產利用效率下降，同時也說明公司的盈利能力下降;這同對現金銷售比的分析相同，從而說明公司的資產利用效率下降。

　　其中：應收賬款包括應收賬款和應收票據。

　　2.5 對權益乘數的分析

　　根據資產負債率的60%標準，公司的權益乘數應該保持在2.5左右，由于制藥行業的特殊性，其行業平均資產負債率比較低，大約為35%，從而其權益乘數應該為1.54，從表二可看出，羚銳制藥的權益乘數越來越接近行業平均水平，其資產負債率適中，充分利用了財務杠桿效應，財務風險適中。

　　3 結論

　　運用改進的杜邦分析體系，雖然增加了對公司收益質量的分析，也即現金能力的分析，但限于分析體系本身的局限性，即未能反映公司的發展能力和詳細的反應公司的償債能力、以及獲得資料的有限性和作者水平的有限，不能對羚銳制藥的情況做全面的分析。綜合上述分析，羚銳制藥的凈資產收益率逐年下降，但下降的幅度有所降低，從而表明公司的經營狀況越來越差，但公司在爭取改善目前的經營狀況。從分解分析中表明，公司的盈利能力下降，但公司的收益質量較好，公司的資產利用率較低，應加強資產的營運管理，尤其是應收賬款和存貨;另外公司的財務杠桿利用基本接近行業平均水平，負債利用較好。