論文摘要：高額的外匯儲備一方面體現了我國國力和財富的增長,另一方面,我們也為過多的外匯儲備付出了巨大的成本和承擔了很高的風險,高額外匯儲備也對我國經濟發展產生了一系列負面影響和風險,我國外匯儲備政策的調整己經刻不容緩 。

　　一、緒論

　　外匯儲備是關系到一國經濟內外平衡的一個重要的宏觀金融變量指標。只有在很好地協調經濟內外平衡基礎上的外匯儲備增長,才是合理的增長,是有積極意義的增長,是值得追求的增長。實現了這種增長,反過來又會進一步促進經濟運行與經濟增長的內外協調與均衡,使經濟發展進入一種較為理想的良性循環狀態。

　　經過20幾年的發展,我國己經確立了市場改革的取向和對外開放的新形勢。隨著我國對外開放程度的不斷提高,利用外資規模的不斷擴大以及出口貿易多年保持順差,我國外匯儲備不斷增加。從1978年到2005年,我國用27年的時間使國家外匯儲備從1167億美元增加到8189億美元。2006年2月底,我國外匯儲備達到8 536.72億美元,超過日木(8501億美元),躍居世界第一位,截至2006年9月底己經增至9 879.28億美元,至2007年我國外匯儲備己突破力一億大關。截至2007年6月我國外匯儲備余額為13 326億美元,同比增長41.6%。我國外匯儲備的大幅增長為世人矚目。

　　二、我國高額外匯儲備的負面影響

　　充足的外匯儲備,體現了我國足以影響世界的經濟實力,有利于增強國外投資者的信心和吸引外資,提高我國國際融資和對外償付能力,增強防范金融風險的能力,維護金融體系穩定和國家經濟安全,遏制國際金融投機。然而如果外匯儲備過快增長超出合理區間且結構不盡合理,將不可避免地給經濟發展帶來消極影響。

　　(一)引起高額機會成本

　　外匯儲備的持有是要付出相應的成本的。外匯儲備資產必須具有足夠的“流動性”,以確保其日常功能的正常發揮。然而,足夠的流動性往往是要以較低的盈利性要求為代價的。外匯儲備是一種實際資源的象征,持有外匯儲備的機會成本是國內資本生產率減去持有外匯儲備的收益率。世界各國的外匯儲備既不能存款于國內的銀行,也不能投資于國內的有價證券,而只能存款于外國銀行(包括本國的境外銀行和國內的外資銀行)或購買外國的國債等有價證券。由于國債等有價證券流動性強、收益性高,所以,世界各國的外匯儲備大都投資于外國政府發行的國債等有價證券。所以持有外匯儲備,實際上就相當于向儲備貨幣發行國提供低利率的貸款。

　　而且,中國作為一個發展中國家,從海外籌措資金時要被強加風險溢價,從而必須支付高昂的利息;而同時將外匯儲備投向流動性高的“安全資產”美國的國債,則只能獲得3%左右的收益率。這種利息上的“收益逆差”現象意味著中國借入性外匯儲備越多,其損失就會越大,而且收益從低收入的中國轉入高收入的美國。這些資金原本應該用于具有更高收益率的國內投資,而非向美國融資。從這個角度看,我國持有巨額外匯儲備并借入大量的外債,等于是以低價將國內資金轉移到國外給外國人使用,同時還以高價從國外借入資金。這樣,不難發現持有借入性外匯儲備的機會成本是很高的。

　　(二)造成內資擠出效應

　　改革開放以來,隨著我國全方位地對外開放,這種經濟發展模式以出口導向為主,其核心是依靠國際市場。其實像我國這樣一個發展中的大國,在經濟發展的某個特定時期或某些特定的區域,采取這種發展模式效果應該是顯著的,但是如果將其作為整個國民經濟的長期發展倡議,恐怕是不可取的。這種發展模式的一個弊端就是,為求得眼前的經濟增長,把出口放在倡議高度,結果必然導致巨額貿易順差,并積累成超額外匯儲備,其實質是本國的資源大規模地凈輸出;另一方面,外匯儲備大增,導致外匯占款過多,而引起基礎貨幣投放過多,在實行信貸規模控制的條件下,這勢必會減少商業銀行的信貸放款。商業銀行吸收的存款無法投放,而形成巨額存差,因此出現了大量的國內儲蓄存款閑置浪費的現象,但與此同時,我們卻以種種優惠政策吸引外資流入,這些資金進一步替代內資,形成對內資的“擠出”效應,不利于我國經濟的健康發展 。

　　(三)給人民幣帶來繼續升值壓力

　　外匯儲備規模的迅速增長,加大了人民幣升值的壓力。外匯儲備越多,國內外對人民幣升值的預期越高;人民幣升值的預期提高,又加大了外資流入,使外匯儲備進一步增加,更增加了人民幣升值的壓力。可見,外匯儲備快速增長給央行匯率政策的實施帶來嚴重麻煩。另外,從結構上看,我國外匯儲備大部分是美元和美國國債,蘊藏著巨大的匯率風險。美元每下跌10%,中國就將蒙受幾百億美元的損失,2004年美元的狂跌至今讓人心有余悸。雖然近時期伴隨著美元的升值,我國外匯儲備的美元和美元資產在升值,但從長遠看,美國的“雙逆差”難以支撐美元強勢,美元仍有下跌趨勢,因此大量儲備美元還是具有一定風險。

　　綜上所述,我國的巨額外匯儲備,不僅導致人民幣匯率升值的壓力不斷增加,又引發各種投機資本的流入,使得經濟出現過熱;為減小通貨膨脹的影響,政府又被迫實行緊縮的貨幣政策,這些做法不但不會抑制外匯儲備的增長,反而促使其更快的增加,當前的事實可以證明,這些憂患不解決的話,其產生的一系列影響使我國經濟的可持續發展將會受到嚴峻的挑戰,前景不容樂觀。

　　三、我國外匯儲備持續增長的主要原因

　　我國外匯儲備的快速增長,本文認為其主要原因可歸結為如下幾點。

　　(一)國民經濟發展

　　我國經濟的快速發展是我國外匯儲備激增的最根本原因。改革開放以來,我國經濟保持高速增長,1994年一2007年GDP平均增長率為9.24%,這種高速發展在很大程度上是由“外貿拉動”和“外資拉動”,而經濟的快速發展又推動了我國外貿的發展。

　　(二)我國相關制度的影響

　　較嚴格的外匯管理體制和相對平穩的匯率。我國的外匯管理措施較為嚴格,對進出口商實行的是強制結售匯制度,企業外匯通過國有商業銀行的渠道進入了央行,使得本應由企業或銀行持有的外匯資產轉移到了政府手中。因此,我國外匯儲備中包含大量的企業外匯,這與西方國家外匯儲備僅含官方儲備是不同的。在升值壓力和外匯供給比較大的情況下,這種制度實際上放大了外匯供給。此外,雖然我國自去年7月以來,人民幣不再盯住單一美元,而是參照“一籃子貨幣”,根據市場供求關系進行浮動,但是匯率浮動輻度仍然很小,匯率相對平穩。在前述因素導致外匯供大于求的壓力下,為了穩定匯率,人民銀行不得不將多余的外匯買進,結果導致外匯儲備快速增加。

　　(三)投機性資本的大量涌入

　　對人民幣未來必然升值的預期導致大量投機性資本流入中國,尤其是2001年以后投機性資本流入中國增長非常快。投機性資本流入,也是近期外匯儲備高速增長的重要原因。投資者出于套利的目的會投入更多的投機資本,從而導致投機性資本大量流入我國,導致外匯儲備的“虛高”。

　　四、消化我國高額外匯儲備的主要對策

　　(一)提高外匯儲備的運營效率

　　按照Fitch Ratings (惠譽國際評級) 的測算,2006年中國外部資產收益率僅為3.6%,其中外匯儲備的比重高達69%,由此推算外儲的投資收益率處于一個較低的水平,而此次通過發行特別國債置換出一部分外匯儲備交由SIC來進行商業化經營,無疑會提高外儲的投資收益率。如果按照SIC年收益率10%來推算,外儲的投資收益率將提高至5.35%左右。

　　(二)“藏匯于民”政策的落實

　　改革我國的外匯管理體制,割斷外匯儲備與貨幣供給之間的內在聯系,變“藏匯于國”為“藏匯于民”。我國房地產投資過熱和房價上漲在很大程度上是資金拉動,而這部分資金有很大一部分來自于外匯占款,如果我們改革外匯管理體制,變“結售匯制”為“企業留存制”,就能使中國人民銀行從外匯市場“做市商”角色中解放出來,成為外匯市場上獨立的第三方和監控方,進而割斷了外匯儲備與貨幣供給之間的內在關系,變“藏匯于國”為“藏匯于民” 。

　　(三)維護股市的健康發展

　　對于儲備貨幣,最大的風險就是利率風險和匯率風險,只有建立合理的幣種結構,有效避免風險,才能保證儲備資產的安全穩定,從而在安全的基礎上盈利。為了將外匯儲備的利率風險和匯率風險降到最低,我國應根據各個幣種的利率和匯率變動情況選擇時機調整和優化外匯儲備的結構。例如,近兩年美元匯率連續下跌,造成我國外匯儲備嚴重縮水,使我國成為美元貶值的最大受害者。但同時我們也看到,近幾年,我國同日本、歐盟之間國際貿易額持續上升,因此,我們可以充分利用這一良好機遇,擴大歐元、英鎊和日元的外匯儲備份額,最大限度降低因美元匯率下跌導致的外匯儲備縮水。當前,我國貨幣當局已經意識到美元貶值會持續一段時間,在新增的外匯儲備中,購買美元資產的比重已明顯下降。

　　實現外匯儲備多元化可以帶來一系列的好處:首先,可以擺脫對單一貨幣的過分依賴,減少或避免了因美元匯率劇烈波動而導致的外匯儲備價值不穩定的風險,并促進各儲備貨幣發行國加強國際金融的合作與協調;其次,使各國選擇儲備貨幣的余地擴大,增加了各國調整儲備幣種的靈活性、進行國際支付的便利性以及實施本國貨幣政策的自由度,從而避免因采取強制性緊縮政策糾正國際收支不平衡而對本國經濟產生不利影響;再次,在一定程度上解決了“特里芬難題”,當某儲備貨幣發行國國際收支持續順差(如日本)時,不至于引起國際清償能力的短缺。多元化儲備體系增加了國際儲備資產總額,緩和了原有國際儲備資產供應不足的矛盾,同時增加了平衡頭寸的靈活性。隨著世界經濟一體化、國際化的加強,各國都在促進本國貨幣的國際化進程,從發展趨勢來看,儲備貨幣多元化的過程還要持續下去。因此,積極的外匯儲備管理顯得特別重要 。

　　(四)鼓勵企業對外投資,弱化創匯企業對房地產市場的影響

　　2007年,我國的貿易順差對我國外匯儲備增長的貢獻率高達56. 77%,經常賬戶順差幾乎全是貿易順差所創造。如果我們鼓勵企業對外投資,企業用所創造的則富在國外直接投資設廠,實行企業倡議的全球化,不但能增強企業的競爭力和降低企業的成木,而日‘能夠減少這些企業對國內房地產等市場的投資。一旦企業“走出去倡議”得以順利實施,就會減輕央行高額外匯儲備壓力,解決我國外匯占款難題,走出貨幣政策無效的困境。

　　參考文獻

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